Τη διεθνή επέκταση της ΔΕΗ ως ολοένα πιο χειροπιαστό κομμάτι του επενδυτικού της σχεδίου αρχίζει να αποτιμά η Morgan Stanley, μετά τις διαδοχικές συμφωνίες σε Πολωνία και Ουγγαρία που προσθέτουν περίπου 2,5 GW έργων ΑΠΕ και αποθήκευσης στο χαρτοφυλάκιο του ομίλου. Η αμερικανική επενδυτική τράπεζα ανεβάζει την τιμή-στόχο της μετοχής στα 27,50 ευρώ από 27 ευρώ, διατηρεί τη σύσταση Overweight και, κυρίως, εμφανίζεται αισθητά πιο αισιόδοξη για την ικανότητα της ΔΕΗ να υλοποιήσει το φιλόδοξο επενδυτικό της σχέδιο έως το 2030.
Η ουσιαστικότερη αλλαγή δεν βρίσκεται, επομένως, στα επιπλέον 50 λεπτά της τιμής-στόχου, αλλά στις παραδοχές που βρίσκονται πίσω από αυτή. Η Morgan Stanley εκτιμά πλέον στο βασικό της σενάριο ότι περίπου το 70% της δυναμικότητας που περιλαμβάνει ο σχεδιασμός της ΔΕΗ για το 2030 μπορεί να έχει τεθεί σε λειτουργία μέχρι το τέλος της δεκαετίας, έναντι μόλις 50% που υπολόγιζε προηγουμένως. Η αναθεώρηση αυτή έρχεται λιγότερο από δύο μήνες μετά την έναρξη κάλυψης της μετοχής και συνδέεται άμεσα με τις τρεις πρόσφατες συναλλαγές σε Πολωνία και Ουγγαρία.
Κατά τη Morgan Stanley, οι συγκεκριμένες κινήσεις έχουν ήδη εξασφαλίσει για τη ΔΕΗ χαρτοφυλάκιο περίπου 2,5 GW στις δύο αγορές, μετατρέποντας ένα σημαντικό τμήμα της διεθνούς ανάπτυξης από στόχο επί χάρτου σε συγκεκριμένο pipeline έργων. Και ακριβώς εκεί μετατοπίζεται πλέον το ενδιαφέρον των επενδυτών: όχι τόσο στο αν η ΔΕΗ μπορεί να βρει νέα έργα, αλλά στο πόσο γρήγορα μπορεί να τα ωριμάσει, να τα κατασκευάσει, να τα συνδέσει με τα δίκτυα και τελικά να τα μετατρέψει σε λειτουργική ισχύ και κερδοφορία.
Από τα 2,2 GW στα περίπου 2,5 GW
Στο στρατηγικό σχέδιο που είχε παρουσιάσει η ΔΕΗ την άνοιξη, ο στόχος για τις νέες αγορές εισόδου Πολωνία, Ουγγαρία και Σλοβακία ανερχόταν σε περίπου 2,2 GW έως το 2030. Πρόκειται για έναν ξεχωριστό γεωγραφικό στόχο μέσα στο συνολικό αναπτυξιακό πλάνο του ομίλου, με την προβλεπόμενη νέα παραγωγική δυναμικότητα στις συγκεκριμένες χώρες να αφορά κυρίως ΑΠΕ.
Οι τρεις συμφωνίες που ακολούθησαν άλλαξαν γρήγορα την εικόνα. Με βάση την αποτίμηση της Morgan Stanley, η ΔΕΗ έχει πλέον υπογράψει για χαρτοφυλάκια συνολικής δυναμικότητας περίπου 2,5 GW σε Πολωνία και Ουγγαρία, ξεπερνώντας αριθμητικά τον αρχικό στόχο των 2,2 GW για το σύνολο των τριών νέων αγορών.
Η σύγκριση, ωστόσο, απαιτεί προσοχή. Τα 2,5 GW δεν αποτελούν εγκατεστημένη ισχύ. Μεγάλο μέρος των έργων βρίσκεται ακόμη σε διαφορετικά στάδια ανάπτυξης και, σύμφωνα με τη Morgan Stanley, περίπου το 87% της συνολικής συμβασιοποιημένης δυναμικότητας παραμένει υπό ανάπτυξη.
Αυτό είναι και το βασικό ρίσκο που εξακολουθεί να εντοπίζει ο αμερικανικός οίκος. Η ΔΕΗ έχει κινηθεί ταχύτερα από το αναμενόμενο στην εξασφάλιση του απαιτούμενου pipeline, όμως το βάρος περνά πλέον στην εκτέλεση: στις αδειοδοτήσεις, στις συνδέσεις με τα δίκτυα, στην κατασκευή και στην εμπορική λειτουργία των έργων.
Ακόμη και μετά τη νέα αναθεώρηση, άλλωστε, η Morgan Stanley παραμένει πιο συντηρητική από τη διοίκηση. Για το 2030 τοποθετεί τη συνολική εγκατεστημένη ισχύ του ομίλου στα 23,3 GW, έναντι στόχου 24,3 GW της ΔΕΗ, διατηρώντας επιφυλάξεις ως προς την ταχύτητα με την οποία θα ολοκληρωθεί η είσοδος στις νέες γεωγραφίες.
Η συμφωνία με την ABO αλλάζει τη φυσιογνωμία της επέκτασης
Καθοριστική στη νέα εικόνα είναι και η συμφωνία με τη γερμανική ABO Energy, η μεγαλύτερη και πιο σύνθετη από τις τρεις κινήσεις των τελευταίων εβδομάδων. Η συναλλαγή δεν αφορά απλώς την εξαγορά ενός ακόμη χαρτοφυλακίου έργων. Η ΔΕΗ αποκτά εξ ολοκλήρου τις ABO Energy Polska και ABO Energy Hungary, δύο οργανωμένες τοπικές πλατφόρμες ανάπτυξης, μαζί με το προσωπικό και την επιχειρησιακή υποδομή τους.
Το χαρτοφυλάκιο περιλαμβάνει 29 εταιρείες ειδικού σκοπού, 99 MW φωτοβολταϊκών σε λειτουργία ή υπό ολοκλήρωση και περισσότερα από 2 GW φωτοβολταϊκών, αιολικών και συστημάτων αποθήκευσης σε διάφορα στάδια ανάπτυξης.
Η σημασία της συμφωνίας βρίσκεται ακριβώς στο ότι μαζί με τα έργα η ΔΕΗ αποκτά και τις ομάδες που μπορούν να τα αναπτύξουν. Οι δύο εταιρείες διαθέτουν τεχνογνωσία σε όλο το φάσμα της αλυσίδας, από τη χωροθέτηση και την αδειοδότηση έως την επίβλεψη της κατασκευής, τη λειτουργία, τη συντήρηση και την εμπορική διαχείριση των έργων στις τοπικές αγορές.
Η στρατηγική των «boots on the ground»
Η κίνηση αποτυπώνει και το μοντέλο επέκτασης που είχε περιγράψει λίγες ημέρες νωρίτερα στους αναλυτές ο πρόεδρος και διευθύνων σύμβουλος της ΔΕΗ, Γιώργος Στάσσης: στις αγορές όπου ο όμιλος επιλέγει να αποκτήσει ουσιαστική θέση, θέλει πλέον να έχει «boots on the ground». «Είναι προφανώς πολύ καλύτερο να έχεις παρουσία στο έδαφος. Έτσι, θα μας δείτε να κάνουμε κινήσεις σαν κι αυτή, επιλεκτικά και προσεγμένα», είχε αναφέρει ο επικεφαλής της ΔΕΗ.
Πρακτικά, η στρατηγική αυτή σημαίνει ότι η ΔΕΗ δεν επιδιώκει απλώς να αγοράζει έτοιμα ενεργειακά assets από συναλλαγή σε συναλλαγή. Δημιουργεί μόνιμη τοπική παρουσία, ώστε να μπορεί να αναπτύσσει η ίδια νέα έργα, να γνωρίζει το ρυθμιστικό και αδειοδοτικό περιβάλλον κάθε αγοράς και να διαθέτει δικές της δυνατότητες engineering, κατασκευής και ενεργειακής διαχείρισης.
Για τη Morgan Stanley, αυτή η εξέλιξη έχει ιδιαίτερη βαρύτητα, καθώς η διεθνοποίηση αποτελεί κεντρικό πυλώνα του business plan της ΔΕΗ. Η Ελλάδα παραμένει ο βασικός επιχειρησιακός πυρήνας, όμως η συμμετοχή της στη συνολική εγκατεστημένη ισχύ αναμένεται να περιοριστεί από περίπου 86% το 2025 σε 55% το 2030, καθώς αυξάνεται δραστικά το αποτύπωμα της Ρουμανίας και των υπόλοιπων αγορών της Κεντρικής και Νοτιοανατολικής Ευρώπης.
Η ίδια μετατόπιση φαίνεται και στην κατανομή των κεφαλαίων. Από τα περίπου 24,2 δισ. ευρώ μικτών επενδύσεων της περιόδου 2026-2030, το 52% κατευθύνεται στην Ελλάδα, το 21% στη Ρουμανία και το 27% στις υπόλοιπες διεθνείς αγορές. Συνολικά, σχεδόν τα μισά κεφάλαια της επόμενης πενταετίας προορίζονται για δραστηριότητες εκτός Ελλάδας, δείχνοντας ότι η διεθνοποίηση παύει να αποτελεί συμπληρωματικό σκέλος και μετατρέπεται σε βασικό άξονα ανάπτυξης.
Γιατί η Morgan Stanley βλέπει ευκαιρία στην περιοχή
Η επιλογή της Κεντρικής και Νοτιοανατολικής Ευρώπης δεν αποτελεί, κατά τη Morgan Stanley, απλώς γεωγραφική διεύρυνση. Ο αμερικανικός οίκος θεωρεί ότι οι συγκεκριμένες αγορές προσφέρουν ισχυρότερες προοπτικές αύξησης της ζήτησης ηλεκτρικής ενέργειας σε σχέση με τη Δυτική Ευρώπη.
Για την περίοδο 2025-2030, η ζήτηση ηλεκτρισμού στην περιοχή προβλέπεται να αυξάνεται με μέσο ετήσιο ρυθμό περίπου 1,3%, έναντι 0,7% στη Δυτική Ευρώπη. Για την επόμενη πενταετία, από το 2030 έως το 2035, η Morgan Stanley βλέπει ακόμη μεγαλύτερη απόκλιση, με ρυθμούς περίπου 2,1% έναντι 1%.
Πίσω από αυτή την εξέλιξη βρίσκονται η ισχυρότερη οικονομική ανάπτυξη, ο εξηλεκτρισμός, η επιστροφή παραγωγικών δραστηριοτήτων στην Ευρώπη, η ανάπτυξη data centers και οι επενδύσεις που κινητοποιούνται μέσω ευρωπαϊκών πόρων.
Για τη ΔΕΗ, επομένως, η επέκταση σε Πολωνία, Ουγγαρία και ευρύτερα στην περιοχή δεν προσθέτει μόνο νέα MW. Την τοποθετεί σε αγορές όπου η ζήτηση αναμένεται να αυξηθεί ταχύτερα, δημιουργώντας μεγαλύτερα περιθώρια απορρόφησης της νέας παραγωγής.
Παράλληλα, η γεωγραφική διαφοροποίηση επιτρέπει στον όμιλο να συνδυάζει διαφορετικά προφίλ παραγωγής. Η ισχυρότερη αιολική παραγωγή των βορειότερων αγορών μπορεί να συμπληρώνει την υψηλότερη ηλιακή παραγωγή στον Νότο, περιορίζοντας τη συγκέντρωση σε μία τεχνολογία ή σε μία μόνο αγορά.
Οι πρόσφατες κινήσεις έχουν σημασία και για τον συνολικό στόχο της ΔΕΗ στις ΑΠΕ, ο οποίος είναι διαφορετικός από τον ειδικό στόχο των 2,2 GW στις νέες αγορές.
Πριν από τη συμφωνία με την ABO Energy, η ΔΕΗ εμφάνιζε περίπου 7,8 GW εγκατεστημένων ΑΠΕ και άλλα 7,4 GW υπό κατασκευή ή σε προχωρημένο στάδιο ανάπτυξης, δηλαδή συνολικά περίπου 15,2 GW. Το επίπεδο αυτό αντιστοιχούσε περίπου στο 81% του συνολικού στόχου των 19 GW ΑΠΕ για το 2030.
Με την προσθήκη του χαρτοφυλακίου άνω των 2 GW της ABO, το άθροισμα εγκατεστημένων, υπό κατασκευή και υπό ανάπτυξη έργων προσεγγίζει πλέον τα 17,2 GW, δηλαδή περίπου το 91% του στόχου των 19 GW.
Το 91% αφορά δυναμικότητα που έχει εγκατασταθεί, βρίσκεται υπό κατασκευή ή έχει ενταχθεί στο αναπτυξιακό pipeline και όχι αποκλειστικά έργα που λειτουργούν σήμερα. Το μεγάλο στοίχημα είναι πλέον πόσο γρήγορα αυτή η δεξαμενή έργων θα μετατραπεί σε πραγματική παραγωγή.
Το πλεονέκτημα των 11 TWh
Στη θετική ανάγνωση της Morgan Stanley συμβάλλει και το καθετοποιημένο μοντέλο του ομίλου, το οποίο περιορίζει σε έναν βαθμό τον κίνδυνο η νέα παραγωγική ισχύς να μείνει εκτεθειμένη αποκλειστικά στις διακυμάνσεις της χονδρεμπορικής αγοράς.
Το 2025, η ΔΕΗ παρήγαγε περίπου 21 TWh ηλεκτρικής ενέργειας, ενώ οι συνολικές πωλήσεις της ανήλθαν σε περίπου 32 TWh. Αυτό σημαίνει ότι ο όμιλος εμφάνιζε παραγωγικό έλλειμμα περίπου 11 TWh, καθώς πουλούσε σημαντικά περισσότερη ενέργεια από όση παρήγαγε ο ίδιος.
Έως το 2030, ο σχεδιασμός προβλέπει ότι το κενό θα περιοριστεί κοντά στη 1 TWh, με παραγωγή περίπου 39 TWh έναντι πωλήσεων 40 TWh. Με άλλα λόγια, ένα σημαντικό μέρος της νέας παραγωγής δεν αναπτύσσεται χωρίς αντίστοιχη ζήτηση, αλλά μπορεί να απορροφηθεί από την ίδια την υφιστάμενη πελατειακή βάση του ομίλου.
Από την εξασφάλιση έργων στην εκτέλεση
Η Morgan Stanley είχε εξαρχής διατυπώσει με σαφήνεια το βασικό ερώτημα γύρω από τη ΔΕΗ, το κρίσιμο δεν είναι μόνο αν μπορεί να προσθέτει MW, αλλά αν μπορεί να προσθέτει τα «σωστά MW», δηλαδή έργα συμβασιοποιημένα, συνδεδεμένα στο δίκτυο, ευέλικτα και αποτελεσματικά ενταγμένα στο χαρτοφυλάκιο λιανικής και ενεργειακής διαχείρισης.
Η πρόκληση αυτή γίνεται ακόμη μεγαλύτερη όσο αυξάνεται η διείσδυση των ΑΠΕ. Η ταχεία ανάπτυξη κυρίως των φωτοβολταϊκών πιέζει ήδη τις τιμές κατά τις ώρες υψηλής παραγωγής, αυξάνει τις περικοπές και καθιστά σημαντικότερη την αποθήκευση, τις διασυνδέσεις και τη διαφοροποίηση των τεχνολογιών.
Στην Ελλάδα, η Morgan Stanley εκτιμά ότι οι περικοπές παραγωγής ΑΠΕ, από περίπου 7,5% το 2025, μπορεί να κινηθούν κοντά στο 12% το 2026. Η εξέλιξη αυτή δεν αναιρεί, κατά τον οίκο, το επενδυτικό σχέδιο των ΑΠΕ, αυξάνει όμως τις απαιτήσεις για πειθαρχία στην κατανομή κεφαλαίων και για σωστή σύνθεση του χαρτοφυλακίου.
Στα 27,50 ευρώ η τιμή-στόχος
Με τις νέες παραδοχές, η Morgan Stanley αυξάνει την τιμή-στόχο για τη μετοχή της ΔΕΗ στα 27,50 ευρώ από 27 ευρώ και διατηρεί τη σύσταση Overweight. Με βάση το κλείσιμο της 20ής Αυγούστου στα 21,84 ευρώ, η νέα αποτίμηση αντιστοιχεί σε δυνητικό περιθώριο ανόδου περίπου 26%.
Στο μέτωπο της κερδοφορίας, η επενδυτική τράπεζα προβλέπει EBITDA 2,435 δισ. ευρώ για το 2026, από 2,046 δισ. ευρώ το 2025, με περαιτέρω άνοδο στα 2,931 δισ. ευρώ το 2027 και στα 3,315 δισ. ευρώ το 2028. Τα κέρδη ανά μετοχή εκτιμώνται σε 1,16 ευρώ το 2026, 1,63 ευρώ το 2027 και 1,64 ευρώ το 2028.
Ανοδική είναι και η πρόβλεψη για τις διανομές προς τους μετόχους, με το μέρισμα να εκτιμάται στα 0,80 ευρώ ανά μετοχή για το 2026, στο 1 ευρώ το 2027 και στο 1,20 ευρώ το 2028. Οι αντίστοιχες μερισματικές αποδόσεις υπολογίζονται σε 3,7%, 4,6% και 5,5%.
